做時間的朋友，搜狐風(fēng)雨之中錨定α收益
查理芒格說：“我給自己設(shè)定的目標是追求平常人沒有的常識。”
只有那些擅長于在市場歷史中發(fā)現(xiàn)一些獨特規(guī)律的投資者，才不至于在潮水退去后裸泳。
今年以來，中概股里的互聯(lián)網(wǎng)公司們渡過了一個魔幻的春夏。疫情、“預(yù)摘牌名單”等逆風(fēng)疊加估值回歸，這趟下坡路幾乎每只互聯(lián)網(wǎng)股票都走了一遍。
互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)所經(jīng)歷的風(fēng)風(fēng)雨雨在各路巨頭身上特別明顯，被淋濕的其他公司往往被一句“行業(yè)整體來看”匆匆?guī)н^。
5月16日，搜狐發(fā)布了2022年Q1的財報，總收入1.93億美元，凈利潤900萬美元，均超出此前預(yù)期。在現(xiàn)在這個大環(huán)境下，搜狐還能實現(xiàn)盈利確實不容易。
盡管外界對搜狐這份財報有各種解讀，但“被低估”卻形成了市場的一種普遍共識，而此時恰逢中國正在走出“至暗時刻”，迎來估值修復(fù)的“拐點”。
歷史的指針
我們所追尋的“規(guī)律”往往掩藏在歷史之中。
2015年8月24日，在經(jīng)歷連續(xù)三月大幅下跌后，在美上市中概股遭遇了史上“最悲慘的一天”，中概互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)ETF(KWEB)單日跌幅高達7.44%，當天在美國三大交易所掛牌的201只中概股當中，共有163只出現(xiàn)下跌。
出于對中國經(jīng)濟增速放緩的擔(dān)憂，海外機構(gòu)投資中概股的信心前所未有的下降，在此后長達數(shù)月，中概股都處在低位震蕩，搜狐CEO張朝陽當時在與投行分析師的接觸中這樣總結(jié)道，「搜狐股價被嚴重低估，美國資本市場對中國公司的估值長期偏低」。
在這之后，張朝陽也用實際行動支持了這個觀點，同年12月17日，搜狐宣布收到來自公司董事長兼CEO張朝陽增資要約，股價逆市大漲9.13%，而這一件事也成為中概股悲觀市場情緒的拐點。
緊接著的12月18日，奇虎360達成中概股當時最大規(guī)模私有化交易；全球出貨量第一的光伏企業(yè)天合光能也向外界釋放了啟動私有化的信號；兩家公司成功回歸A股，后來也成為了中概股估值提振的導(dǎo)火索。
2019年8月5日，在經(jīng)歷2018年的貿(mào)易戰(zhàn)之后，中概股經(jīng)歷溫和反彈之后，在這一天遭遇了黑色星期一，中概互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)ETF(KWEB)收跌5.46%，創(chuàng)下近半年內(nèi)最大單日跌幅。
中國宏觀環(huán)境的階段性下行，再一次成為海外機構(gòu)拋售中概股的理由，但危機之中也醞釀著機會。隨后不久，中國移動互聯(lián)網(wǎng)卻迎來了騰飛的契機，工信部同時向三大通信運營商發(fā)放了5G牌照，中國正式進入5G元年，在線游戲、視頻等多個行業(yè)也因此獲得了巨大的增長紅利。
移動互聯(lián)網(wǎng)紅利的出現(xiàn)，某程度上也讓搜狐“涅槃重生”，這其實也是中國互聯(lián)網(wǎng)迎來蓬勃生機的一個起點。
在搜狐當年公布的二季度財報中，營收雖然仍然同比下滑，但環(huán)比已能實現(xiàn)10%的增長，搜狐媒體和搜狐視頻的虧損也大幅收窄，而在此后的第四季度，搜狐更是打破了過往持續(xù)虧損的局面，實現(xiàn)了自2015年Q4以來的首次季度盈利。
同年的11月26日，阿里巴巴正式在港交所掛牌上市，成為首個同時在美股和港股兩地上市的中國互聯(lián)網(wǎng)公司，市值突破4萬億港幣，超過3.2萬億的騰訊。阿里的回歸，不僅帶動了更多美股科技龍頭企業(yè)回歸，也讓中概股迎來了波瀾壯闊的2020年。
KWEB月線圖（來源：同花順）
拋開種種表象，回到問題的內(nèi)核：搜狐是否與中概股互聯(lián)網(wǎng)同頻共振？
搜狐是中概股互聯(lián)網(wǎng)的晴雨表？
回顧2015年和2019年所面臨宏觀環(huán)境，搜狐作為一家中概股無法抵抗時代洪流，從搜狐的“被嚴重低估”到“移動互聯(lián)網(wǎng)時代的涅槃重生”，確實某種程度上也是中概股發(fā)展的一個縮影。
如果對早期中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)做一個盤點，不難發(fā)現(xiàn)經(jīng)典的商業(yè)模式可以概括為：廣告、游戲、視頻、電商。
來源：有瞰學(xué)社
作為一家老牌互聯(lián)網(wǎng)公司，搜狐嘗試過將自己的業(yè)務(wù)觸角伸向互聯(lián)網(wǎng)的各個領(lǐng)域。曾經(jīng)的搜狐，業(yè)務(wù)覆蓋了門戶、新聞、視頻、社交、游戲與搜索等多個領(lǐng)域。
比如，搜狐網(wǎng)是中國互聯(lián)網(wǎng)早期四大門戶網(wǎng)站之一，線上廣告業(yè)務(wù)的主要玩家。搜狐旗下暢游打造了《天龍八部》的經(jīng)典游戲IP，也曾是北京游戲大廠里位居前列的參與者，與完美世界并立。
另外，搜狐視頻最早將《生活大爆炸》、《吸血鬼日記》等經(jīng)典美劇引入中國，也早在2018年開始加強自制劇能力，一度推出了《炮灰攻略》、《法醫(yī)秦明》等作品。2019年，搜狐推出狐友嘗試涉足社交。
然而，搜狐的業(yè)務(wù)與互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)景氣度休戚相關(guān)。當宏觀逆風(fēng)到來時，搜狐的β系數(shù)讓它經(jīng)歷著行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險。
首先，看廣告行業(yè)。2020年，受疫情影響，搜狐品牌廣告收入1.47億美元。根據(jù)Morketing數(shù)據(jù)，同年百度、愛奇藝、微博廣告營收也分別同比下降6.62%、17.02%、10.35%。
其次，看游戲行業(yè)。搜狐2021年Q4游戲收入1.44億美元。2021年8月，國家新聞出版署下發(fā)《關(guān)于進一步嚴格管理切實防止未成年人沉迷網(wǎng)絡(luò)游戲的通知》，音游《同步音律》官方曾在TapTap平臺上稱在添加了未成年人限制后，游戲日收入降低到了僅600元。
可以說，搜狐的發(fā)展與互聯(lián)網(wǎng)多個行業(yè)休戚相關(guān)。在當下互聯(lián)網(wǎng)板塊再次經(jīng)歷逆風(fēng)時，它的業(yè)績表現(xiàn)如何？
從搜狐2022年Q1財報來看，總收入1.93億美元，較上季度基本持平。最重要的是，搜狐當季凈利潤900萬美元，而此前預(yù)期虧損會在1300萬美元至2300萬美元之間。
而緊接著京東公布的業(yè)績顯示，Q1營收2397億元，同比增長18%。但凈虧損30億元，去年同期是凈盈利36億元。
在互聯(lián)網(wǎng)板塊遭遇逆風(fēng)的影響下，電商、影視娛樂等部分行業(yè)相繼承壓，搜狐的盈利能力還是展現(xiàn)出一定的韌性。
另外，搜狐當前市凈率為0.45，同期阿里市凈率1.62，騰訊市凈率3.57，B站市凈率2.42，百度市凈率1.29。不僅保持盈利，同時還擁有搜狐媒體、搜狐暢游、搜狐網(wǎng)絡(luò)大廈，可搜狐卻只有5億美元市值，顯然它是被低估的。
那么，中概股互聯(lián)網(wǎng)走到上漲前夜了嗎？
互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)等待反轉(zhuǎn)
先看下當下這一輪互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的動蕩行情，KWEB已經(jīng)持續(xù)下跌一年多時間。
來源：雪球
中信建投的一份研究報告稱，2021年2月至2022年3月，在美國上市的中概股遭遇有史以來最大危機，280多只美股中概股總市值從去年峰值2.8萬億美元暴跌至1.4萬億美元，縮水一半。
從2021年初來算，部分互聯(lián)網(wǎng)巨頭累計跌幅十分感人。截至目前，阿里巴巴累計跌超60%，騰訊累計累跌超35%，百度累計累跌超40%。
而部分機構(gòu)也在中概股“遭重”期間，全面看空國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。小摩曾在3月時同步下調(diào)騰訊、阿里、美團、京東、網(wǎng)易多家公司目標價。
中概股當下被低估是多重因素疊加的結(jié)果，包括：SEC預(yù)摘牌名單、國內(nèi)監(jiān)管加強、疫情導(dǎo)致業(yè)績下滑等。
當下的一幕似曾相識，SEC再次作妖讓人回想起2012-2015年的中概互聯(lián)網(wǎng)行情?，F(xiàn)在的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)何時能走出低谷？
歷史就像一個轉(zhuǎn)盤，眼前的問題往往能在過去找到一些參考答案。
搜狐曾在2015年率先對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的看空潮掀起反擊，當下我們會再次從搜狐身上發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)反攻的信號嗎？
搜狐Q1在線游戲收入為1.58億美元，較上一季度增長10%，當季推出的女性向游戲璀璨星途帶動了一部分增長。而品牌廣告業(yè)務(wù)收入為2400萬美元，較上一季度下降29%，主要是因為來自門戶的收益下降。
隨著版號重啟，游戲行業(yè)有望迎來復(fù)蘇期。搜狐暢游擁有著《天龍八部》等經(jīng)典IP，可以加碼移動端，向自制游戲大廠看齊。而Q1暢游移動游戲方面，平均月度活躍用戶數(shù)為240萬，較去年同期增長16%也反映出搜狐在移動端取得了一定的成績。
另一方面，廣告收入的增長離不開媒體及視頻業(yè)務(wù)的發(fā)展。當下“愛優(yōu)騰”的共同動作是降本增效，改善運營能力，燒錢大戰(zhàn)已經(jīng)成為互聯(lián)網(wǎng)視頻行業(yè)的過去式。
搜狐視頻2018春夏推介會上，搜狐CEO張朝陽就曾表示，藝術(shù)創(chuàng)作行業(yè)沒有壟斷性，視頻未來也必然是多平臺共存。
搜狐視頻自2018年起陸續(xù)推出了《法醫(yī)秦明2》、《熱搜女王》、《繼承者計劃》等多部自制劇，內(nèi)容供應(yīng)方面已積累多年經(jīng)驗。
從體量上講，搜狐視頻與“愛優(yōu)騰”等有差距，但它可以專注“小而美”。做好內(nèi)容，成為供應(yīng)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的流媒體，結(jié)合科學(xué)領(lǐng)域的知識直播，帶動廣告收入的增長。
隨著搜狐深耕移動游戲端，媒體及視頻業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向精細化運營，它的業(yè)績是否也在暗示著行業(yè)景氣度的變化？
事實上，中概股互聯(lián)網(wǎng)板塊已經(jīng)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的端倪。
5月17日，全國政協(xié)在京召開“推動數(shù)字經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展”專題協(xié)商會，支持平臺經(jīng)濟、民營經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展，支持數(shù)字企業(yè)在國內(nèi)外資本市場上市。
與此同時，不少知名的基金機構(gòu)近期披露了一季度末美股持倉報告。景林資產(chǎn)Q1將網(wǎng)易晉升為第一重倉股，橋水基金較上季度增持了75%的阿里巴巴股份。而高瓴旗下專注于二級市場投資的HHLR Advisors一季度對8只中概股進行了增持、新進買入等加倉操作，包括京東、唯品會、滿幫等多個中概股。
另外，兩個月前全面唱空中概股的小摩悄然空翻多，集中上調(diào)了京東、阿里、百度等國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司評級。
此前看空的分析師Alex Yao表示，中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)正在擺脫各種不確定性上升的局面，將受到短期及長期基本面因素的驅(qū)動，因此公司股價或?qū)⒊A(yù)期上漲。
隨著不少機構(gòu)對中概股互聯(lián)網(wǎng)態(tài)度的轉(zhuǎn)變，中概股行情迎來轉(zhuǎn)折點也許在臨近。
來源：雪球
結(jié)語
2022年5月以來，中概互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)ETF（KWEB）減緩了跌勢。隨著一季度互聯(lián)網(wǎng)公司財報陸續(xù)披露，市場逐漸意識到悲觀情緒已經(jīng)使行業(yè)整體估值來到了較低的水平。比如，實現(xiàn)超預(yù)期盈利的搜狐股價顯然還是被低估。
最后，再借用查理芒格的一句話：我能有今天，靠的是不去追逐平庸的機會。股市里，最好的機會之一就是困境反轉(zhuǎn)。
隨著政策轉(zhuǎn)暖，疫情影響消退，機構(gòu)們悄悄建倉或增持中概股，覆蓋在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)身上的冰雪也許快要融化了。
文章來源：美股研究社
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